1. 膠膜下游:光伏開啟十年景氣周期，帶動膠膜需求改善

  光伏膜主要用于光伏組件的包裝，包裝在光伏玻璃和背板之間。膠膜的主要功能包括：為電池線路設(shè)備提供結(jié)構(gòu)支撐，為電池和太陽能輻射提供大的光耦合，物理隔離電池和線路，傳導(dǎo)電池產(chǎn)生的熱量。

  膠膜具有一定的技術(shù)研發(fā)門檻，膠膜制備所需的添加劑具有較高的復(fù)雜性和專利性，配方的細(xì)微變化將直接影響膠膜的性能和質(zhì)量。

  膠膜是影響光伏電池組件質(zhì)量和使用壽命的關(guān)鍵封裝材料。

  膠膜成本僅占光伏組件成本的7%左右，但其透光率、收縮率、剝離強(qiáng)度、耐老化等性能指標(biāo)對光伏組件的運(yùn)行壽命關(guān)重要。

  光伏組件的使用壽命一般在25年以上，組件的包裝過程是不可逆轉(zhuǎn)的。如果膠膜在生命周期中開始變黃開裂，電池組件將被報(bào)廢。因此，即使膠膜在光伏組件的成本組成中所占比例較小，膠膜仍然是決定光伏組件質(zhì)量和壽命的關(guān)鍵材料。

  EVA 膠膜占很大份額，POE、EPE膠膜比例將逐步增加。

  膠膜的技術(shù)路線相對穩(wěn)定，其迭代更新主要基于現(xiàn)有系統(tǒng)方升級和工藝設(shè)備改進(jìn)。目前，膠膜產(chǎn)品可分為 EVA 膠膜(普通透明和白色)EVA）、POE和共擠POE膠膜（EPE）。

  根據(jù) CIPA 目前統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)透明 EVA 膠膜仍是市場上的主要產(chǎn)品，2020年市場份額達(dá)到57%，POE膠膜和共擠型 POE 2020年膠膜總市場份額上升250.5%，隨著未來雙玻璃組件市場份額的進(jìn)一步提高，更適合雙面組件封裝 POE 及 EPE 預(yù)計(jì)膠膜份額比例將進(jìn)一步增加。

  普通透明 EVA 膠膜，價(jià)格相對便宜，起到透光、粘接、耐黃變等封裝作用 PID 性能差，適合 單玻組件的上層也可用于單玻組件的下層或雙面組件，具有一般性能要求。

  白色 EVA 膠膜價(jià)格相對較高，但反射率高，抗性強(qiáng) PID 性能好，用于單玻構(gòu)件下層，更透明 EVA 透明度可以顯著提高電池組件的發(fā)電效率，而單個(gè)玻璃組件的上層通常使用 EVA 配套膠膜。

  POE 膠膜主要用于包裝薄膜電池和雙玻璃組件，以及傳統(tǒng) EVA 與膠膜相比，它具有更好的水蒸氣阻隔性，可以增強(qiáng)組件的抗性 PID 性能，提高其可靠性；

  共擠 EPE 膠膜結(jié)合了 EVA 加工性能好， POE 較好的抗 PID 性能好，性能好，價(jià)格適中 EVA 和 POE 適用于雙面雙玻構(gòu)件。

  在雙碳目標(biāo)下，光伏開啟了十年的繁榮周期，帶動了膠膜需求的快速增長。

  為了實(shí)現(xiàn)零碳目標(biāo)，全球能源轉(zhuǎn)型步伐正在加快，目前130多個(gè)國家和地區(qū)宣布碳中和目標(biāo)，建立可再生能源能源體系，實(shí)現(xiàn)綠色可再生能源發(fā)展已成為全球共識，在全球可再生能源消費(fèi)比例的背景下，全球新風(fēng)景安裝將繼續(xù)快速增長。

  根據(jù)光伏年會主席王勃華發(fā)布的數(shù)據(jù)，預(yù)計(jì)2021年全球光伏新增裝機(jī)量為150-170GW，未來幾年將繼續(xù)保持年均30-40GW預(yù)計(jì)2025年全球新裝機(jī)量將達(dá)到270-330GW，新裝機(jī)復(fù)合增長率約為17%。光伏裝機(jī)的增長帶動了封裝膠膜需求的增長。

  隨著光伏裝機(jī)容量的增加，光伏包裝膠膜行業(yè)市場容量的擴(kuò)張邏輯清晰。假設(shè)容量比為1.2，1GW 組件需要 0.11 生產(chǎn)1億平方米的膠膜 1 需要1億平方米的膠膜 5 2021年膠膜需求可計(jì)算為萬噸粒子 21.12 上半年福斯特膠膜平均售價(jià)為11.36元/平方米。此外，2022年/2023年/2024年/2025年假設(shè)銷售均價(jià)在此基礎(chǔ)上按10%/-5%/-2%/-2%變化，2021年膠膜市場規(guī)模約為240億元，預(yù)計(jì)2025年將達(dá)到469億元，年均復(fù)合增長率為17%。

2. 膠膜上游：顆粒供應(yīng)瓶頸即將緩解，膠膜環(huán)節(jié)的盈利能力可以提高

  光伏膜下游為光伏組件，上游為光伏組件 EVA 粒子和 POE 粒子。

  EVA 膠膜和 POE 膠膜的主要原料是 EVA (乙烯-醋酸乙烯共聚物)顆粒和 POE(聚烯烴彈性體)顆粒，POE 和 EVA 廣泛應(yīng)用于化學(xué)塑料中的材料，其中透光率和性能符合光伏產(chǎn)品要求的稱為光伏級 POE 和 EVA 粒子。

  光伏膜的主要生產(chǎn)成本是原料顆粒，顆粒成本占膠膜產(chǎn)品總成本 超過80%的是直接勞動力和制造成本。

  上游 EVA 粒子價(jià)格上漲疊加下游需求不達(dá)預(yù)期，21年膠膜行業(yè)毛利率短期壓力。

  受 EVA 21年顆粒供應(yīng)緊張的影響 EVA 粒子經(jīng)歷了一波漲價(jià)潮，EVA（MV1055)今年第三季度出廠價(jià)從 18 元/kg突然拉升30 元/kg另一方面，受21年價(jià)格博弈的影響，光伏產(chǎn)業(yè)鏈下游回報(bào)率下降，膠膜行業(yè)終端需求低于預(yù)期。膠膜行業(yè)盈利能力承壓明顯。

  從行業(yè)代表企業(yè)福斯特和海優(yōu)新材料的季度指標(biāo)來看，與2020年的上升趨勢相比，利潤水平持續(xù)下降，2021年 Q3 福斯特毛利率和凈利率分別為18.8%和13.47%。 與10.62%、5.18%相比， 1、2 季度有所回升，但仍較去年同期大幅下降，與去年同期相比，毛利率分別下降了10.91%、14.86%，凈利率分別下降了6.39%、11.73%。

  國內(nèi) EVA 粒子擴(kuò)產(chǎn)步伐加快，供不應(yīng)求將大幅緩解。

  根據(jù)華金工業(yè)研究院的數(shù)據(jù)，光伏級EVA2020年粒子全球產(chǎn)量55.3萬噸，國內(nèi)產(chǎn)量約14.5萬噸，主要由斯?fàn)柊?、?lián)鴻新科、寧波臺塑提供。

  由于EVA粒子產(chǎn)能擴(kuò)產(chǎn)周期長，擴(kuò)產(chǎn)全周期需要2-3年。此外，疫情突發(fā)，一些企業(yè)被迫推遲原有的新設(shè)備。在光伏市場快速發(fā)展的背景下，去年EVA顆粒產(chǎn)生明顯的供應(yīng)缺口。

  根據(jù)集邦咨詢的數(shù)據(jù)，2021年EVA粒子需求約78萬噸，71萬噸(國內(nèi)31萬噸) 進(jìn)口40萬噸)，有 7 供應(yīng)缺口1萬噸。2022年EVA粒子將迎來產(chǎn)能釋放期。

  延長中煤榆林能化、揚(yáng)子石化、中化泉州石化、浙江石化等項(xiàng)目于2021年底成功生產(chǎn)光伏材料，預(yù)計(jì)今年將貢獻(xiàn)光伏顆粒增量產(chǎn)量。

  測算2022年EVA粒子需求約95萬噸，102萬噸(國內(nèi)52萬噸) 進(jìn)口50萬噸)，可以看出，隨著增量產(chǎn)能的陸續(xù)釋放，22年供不應(yīng)求大幅緩解。

3. 趨勢判斷：22年膠膜議價(jià)能力有望提高，行業(yè)利潤拐點(diǎn)已達(dá)到

  膠膜將是22年光伏產(chǎn)業(yè)供應(yīng)的相對短板。從目前光伏產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)的產(chǎn)能來看，膠膜將是22年的短板。

  根據(jù)CPIA、根據(jù)集邦咨詢的數(shù)據(jù)，22年硅片、電池片、組件等環(huán)節(jié)的有效產(chǎn)能為300GW 年底以上產(chǎn)能4000GW以上硅料的有效供應(yīng)能力為294GW，年末產(chǎn)能達(dá)320GW，硅料22年仍相對短缺，但較21年有較大緩解。

  在輔料方面，膠膜的有效供應(yīng)僅為245GW，遠(yuǎn)低于光伏玻璃(22年有效供應(yīng)436)GW）其他環(huán)節(jié)將限制組件的實(shí)際產(chǎn)量。膠膜行業(yè)議價(jià)能力可以提高，盈利能力即將修復(fù)。

  展望2022年，一方面，隨著硅價(jià)格下跌，大型基地項(xiàng)目，光伏裝機(jī)需求即將釋放彈性，膠膜作為光伏產(chǎn)業(yè)鏈生產(chǎn)能力相對稀 缺，年產(chǎn)能遠(yuǎn)低于光伏硅、電池、部件等環(huán)節(jié)，受益于光伏裝機(jī)需求增長，預(yù)計(jì)膠膜價(jià)格將繼續(xù)強(qiáng)勁，另一方面，上游顆粒制造商生產(chǎn)，光伏顆粒供應(yīng)瓶頸將緩解，21年原材料成本端大幅上升的壓力不會延續(xù)到 22年來，膠膜行業(yè)的議價(jià)能力和盈利能力將得到提高和提高。

4. 競爭格局：領(lǐng)先優(yōu)勢明顯，二線企業(yè)競爭加劇

  膠膜行業(yè)一超格局明顯，絕 對領(lǐng)先的福斯特市占60%以上。目前膠膜行業(yè)的主要參與者有福斯特、海優(yōu)新材料、斯威克、賽伍技術(shù)、上海天洋等，膠膜市場高度集中TOP3.企業(yè)份額超過90%，其中福斯特常年處于領(lǐng)先地位。多年的技術(shù)研發(fā)、產(chǎn)品深度培育和絕 對領(lǐng)先的產(chǎn)能布局，使得福斯特絕 對領(lǐng)先的市場地位難以動搖。2020年，福斯特市場份額超過60%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過行業(yè)內(nèi)其他企業(yè)。

  從盈利能力來看，福斯特也處于行業(yè)前列。得益于產(chǎn)能規(guī)模、技術(shù)和原材料采購的優(yōu)勢，福斯特具有明顯的成本優(yōu)勢。2020年，福斯特膠膜生產(chǎn)單位成本為6.14元/平方米，比海友新材料低9.7%，比賽伍技術(shù)低18.1%，其中賽伍技術(shù)膠膜生產(chǎn)高，2020年主要發(fā)貨。POE膠膜，公司產(chǎn)能在攀爬，POE由于膠膜和生產(chǎn)成本高。福斯特的低生產(chǎn)成本創(chuàng)造了行業(yè)領(lǐng)先的毛利率水平。

  從經(jīng)營模式來看，營運(yùn)資金占用大是膠膜行業(yè)的一大特色。

  雖然膠片屬于輕資產(chǎn)投資，但下游大型組件客戶支付周期長，上游粒子采購支付期短，產(chǎn)品從采購、生產(chǎn)和銷售少需要12個(gè)月的現(xiàn)金流。福斯特強(qiáng)大的盈利能力帶來了充足的現(xiàn)金流，增強(qiáng)了其經(jīng)營能力。

  2016-2020年福斯特期間費(fèi)用率為6.4%-7%.與其他同行企業(yè)相比，福斯特的成本控制更好；同時(shí)，營業(yè)周期（不同于常規(guī)營業(yè)周期計(jì)算只考慮應(yīng)收賬款，本文的營業(yè)周期計(jì)算也包括應(yīng)收賬款），福斯特的平均營業(yè)周期為209天，顯示其較強(qiáng)的綜合經(jīng)營能力。

  二線企業(yè)加快產(chǎn)能投放，競爭加劇突破機(jī)遇。

  福斯特憑借明顯的優(yōu)勢穩(wěn)居行業(yè)龍頭，但我們認(rèn)為，從下游組件企業(yè)供應(yīng)鏈安全的角度來看，福斯特的市場份額難以進(jìn)一步提高，而膠片二線廠商相繼上市，資金實(shí)力和融資渠道有所提高。雖然在資金和規(guī)模上仍與領(lǐng)先的福斯特有很大差距，但隨著擴(kuò)張計(jì)劃的穩(wěn)步發(fā)展，在采購和生產(chǎn)方面， 或者有望縮小與龍頭的成本差距。

  二線膠片企業(yè)也值得關(guān)注，尤其是具有資金、技術(shù)實(shí)力、產(chǎn)能快速擴(kuò)張的二線企業(yè)。福斯特將留給其他企業(yè)約40%以穩(wěn)定市場份額。如果二線企業(yè)能夠突破，成為行業(yè)第二，預(yù)計(jì)將獲得 行業(yè)市場份額的20%左右。

  因此，二線膠片企業(yè)加快了生產(chǎn)擴(kuò)張，龍二戰(zhàn)爭開始了。然而，各企業(yè)的實(shí)際生產(chǎn)能力存在差異：第二市場份額的斯威克剛剛經(jīng)歷了深圳燃?xì)馐召彽墓蓹?quán)事件，擴(kuò)張進(jìn)度可能會受到影響。后續(xù)的企業(yè)管理和整合也需要一段磨合期，這給了其他企業(yè)爭奪第二的時(shí)間窗口。

  目前，海友新材料正在積極穩(wěn)步推進(jìn)大規(guī)模的膠膜擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃，預(yù)計(jì)今明兩年將如期投產(chǎn)。憑借技術(shù)優(yōu)勢、業(yè)務(wù)規(guī)模和穩(wěn)定的上下游供應(yīng)鏈，預(yù)計(jì)短期內(nèi)將上升行業(yè)市場份額第二。

  上海天陽業(yè)務(wù)已接近30%，基于傳統(tǒng)業(yè)務(wù)，正在推進(jìn)4.5億平膠膜新產(chǎn)能項(xiàng)目，膠膜行業(yè)增長潛力可預(yù)技術(shù)預(yù)計(jì)明年實(shí)現(xiàn)新的膠膜產(chǎn)能，但賽伍技術(shù)定位為聚合物薄膜材料平臺，目前正在積極布局新能源汽車、通信和3c在其他領(lǐng)域，預(yù)計(jì)光伏膠膜領(lǐng)域的資源將傾斜或低于專注于光伏膠膜的海優(yōu)新材料。

5.報(bào)告總結(jié)

  為了實(shí)現(xiàn)零碳目標(biāo)，全球能源轉(zhuǎn)型步伐正在加快，目前130多個(gè)國家和地區(qū)宣布碳中和目標(biāo)，建立可再生能源能源體系，實(shí)現(xiàn)綠色可持續(xù)發(fā)展已成為全球共識，在全球可再生能源消費(fèi)比例的背景下，全球新風(fēng)景安裝將繼續(xù)快速增長。

  根據(jù)光伏年會主席王勃華發(fā)布的數(shù)據(jù)，預(yù)計(jì)2021年全球光伏新增裝機(jī)量為150-170GW，未來幾年將繼續(xù)保持年均30-40GW預(yù)計(jì)2025年全球新裝機(jī)量將達(dá)到270-330GW。預(yù)計(jì)2025年膠膜市場將達(dá)到469億元，行業(yè)復(fù)合增長率將達(dá)到17%。

  展望2022年，一方面，隨著硅價(jià)格下跌，大型基地項(xiàng)目，光伏裝機(jī)需求即將釋放彈性，膠膜作為光伏產(chǎn)業(yè)鏈生產(chǎn)能力相對稀 缺，年產(chǎn)能遠(yuǎn)低于光伏硅、電池、部件等環(huán)節(jié)，受益于光伏裝機(jī)需求增長，預(yù)計(jì)膠膜價(jià)格將繼續(xù)強(qiáng)勁，另一方面，上游顆粒制造商生產(chǎn)，光伏顆粒供應(yīng)瓶頸將緩解，21年原材料成本端大幅上升的壓力不會延續(xù)到 22年。

  總體而言，膠膜行業(yè)的議價(jià)能力和盈利能力將得到提高和提高。從長遠(yuǎn)來看，膠膜作為光伏組件的關(guān)鍵輔助材料之一，市場規(guī)模將繼續(xù)擴(kuò)大，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)將繼續(xù)優(yōu)化，二線企業(yè)將迎來競爭重組的突破時(shí)期：絕 對領(lǐng)先的膠膜領(lǐng)導(dǎo) 者福斯特（603806.SH），高分子膜平臺企業(yè)賽伍技術(shù)多元化布局(603212.SH）海優(yōu)新材料(688680.SH）。

6. 風(fēng)險(xiǎn)提示

  全球COVID-全球疫情蔓延及對社會經(jīng)濟(jì)活動的影響偏離預(yù)期；光伏等領(lǐng)域新技術(shù)的發(fā)展方向或偏離預(yù)期；主營業(yè)務(wù)的發(fā)展可能低于預(yù)期。